本章将在上一章主要研究变量描述性统计分析的基础上，对系统方程组（4-1）～（4-4）依次进行单方程的统计检验。本章前两节首先对公司绩效模型（4-1）进行了变量设计，并分别对样本公司的第一大股东持股、国有股比重和公司债务结构与公司绩效的关系做了单方程的实证检验；第三节通过分项回归、治理因子提取、分组T检验等统计工具系统讨论了公司内部治理结构与公司绩效的关系以及公司内部治理决定因素模型（4-2）的显著性；第四节则对影响股权结构（第一大股东持股比例）和债务结构（财务杠杆）的因素做了归纳，并对股权结构决定模型（4-3）和债务结构决定模型（4-4）的显著性分别进行了统计检验。
本章进行单方程检验的目的有三：一是通过分项研究和因子分析对上市公司内部治理与公司绩效关系以及影响公司内部治理因素的有效性进行验证；二是初步阐明资本结构、公司内部治理和公司绩效之间存在的相互作用，检验模型（4-1）至（4-4）作为单方程的显著性，从中识别出具有统计意义的联立方程组，为下一章的联立方程构建提供依据；三是作为单方程检验结果，便于和第6章的联立方程组检验结果进行对比分析，以揭示联立方程的稳定性和统计效果。
5.1.1 模型设计
本节将首先对方程（4-1）进行估计：
Y1α1+β2Y2+β3Y3+β4Y4+γ1Z1（5-1）
其中，Y1是代表公司绩效的被解释变量，Y2、Y3、Y4分别代表公司内部治理、股权结构和债务结构的解释变量，Z1为影响因变量的控制变量的矢量，α1、βi（i1，2，3）、γ1分别是常数项、解释变量的系数项和控制变量的系数项。方程（5-1）中略去了随机干扰项ε1.
5.1.2 被解释变量
从第4章讨论可知，公司绩效变量Y1由一组反映会计利润和反映企业价值的指标组成：分别是总资产报酬率（ROA）、权益报酬率（ROE）、托宾Q值（TQ和TQe）。为了全面考察资本结构、公司治理解释变量对公司绩效的影响程度，我们将分别对组成公司绩效的4个指标逐一代入方程（5-1）进行检验，考察各绩效指标对资本结构和公司治理变量的敏感度。
5.1.3 解释变量及符号预期
股权结构变量Y3包括两组指标：
（1）第一大股东持股比例（Top1）、作为对第一大股东制衡力量的后九大股东集中度（HHI2_10）、体现第一大股东性质的国有（法人）股东哑变量（Topdum_1）、一般法人股东哑变量（Topdum_2）、境内自然人股东哑变量（Topdum_3）、境外股东哑变量（Topdum_4）。除了国有（法人）股东哑变量参数符号预计为负外，其他变量参数预计为正。
（2）国有股比重（State）、高级职员持股（Execute）和境外流通股哑变量（Foreign）。为了避免上述两组指标产生多重共线性问题，我们分别代入方程（5-1）进行检验。根据第4章的假设，除国有股比重参数符号预期为负外，后两个变量的参数预期为正。
债务结构变量Y4包括资产负债率（Lev）和长期负债率（Levl）。从第4章第3节的描述统计看，样本公司长期负债率严重偏低，检验结果预期不显著；另外，我们将尝试负债率的非线性方程，预期符号不确定。
公司内部治理变量Y2包括董事长兼任总经理哑变量（DirectCeo）、独立董事人数（Directout）、董事会规模（Directsize）、监事会规模（Supersize）、董事会议次数（Directmt）、监事会议次数（Supermt）和股东大会次数（Sharemt）。根据第4章提出的假设，在股权高度集中情况下，公司治理功能趋于弱化，因此，我们假设公司内部治理变量参数的预期符号不显著。
其他控制变量有资产规模（Assets）、收入增长率（Growth）、企业风险（Risk）和上市年限（Age）。
5.1.4 公司绩效指标的比较分析与选择
为了检验公司绩效指标对于资本结构变量的显著性，从中筛选出最具代表性的公司绩效指标，我们以第一大股东持股Top1和总负债率Lev作为解释变量的方程为基本绩效模型，分别进入代表公司绩效变量Y1的TQ、TQe、ROA和ROE模型中，考察四个公司绩效变量对资本结构变量的敏感性，从中选择出与资本结构变量有显著关联的绩效指标。
基本模型如下：
Y1α+β1Top1+β2Lev+γ1Assets+γ2Growth+γ3Risk+γ4Age（5-2）
从代表公司绩效变量Y1的四个绩效指标观察，TQ方程中的所有变量参数均至少在5%置信水平显著，TQe和ROA方程中的第一大股东持股比例Top1不显著，而ROE方程中的第一大股东持股比例Top1和控制变量企业风险Risk、上市年限Age都不显著。
由于本书主要研究股权结构和债务结构对公司治理绩效的影响，而且把对大股东治理作为重点研究对象，使用后三个方程将会影响本书的研究目的和预期结果。有鉴于此，我们采用以总市值法计算的托宾Q值（TQ）作为公司绩效指标。
本书实证分析使用TQ作为公司绩效指标还有以下几方面原因：
（1）随着中国证券市场的不断完善，上市公司信息披露逐年加强，证券市场上的投资者结构也日益合理，市场效率有了较大提升，投资者（尤其是机构投资者）更加关注上市公司的市场价值。
（2）随着近年来上市公司购并活动的日趋活跃，不论是选择目标公司还是作为反收购的有效手段，作为上市公司的第一大股东也越来越重视公司的市场价值；同时，股权融资偏好导向下的第一大股东（尤其是国有股股东）出于再融资规模最大化的考虑，也必须关注其公司的市场价值。
（3）更为重要的是，鉴于本书的实证研究是基于2005年截面数据所进行的分析，会计利润指标（ROA或ROE）难以反映上市公司的中长期绩效，而以净资产法计算的托宾Q值（TQe）虽然考虑了中国上市公司非流通股与流通股之间的定价差异，但统一以净资产来衡量非流通股价值的做法缺乏理论和实践依据，而把TQ值统一按某一比例进行折合的方法更是降低了实证研究的效度。这也是近期文献更多使用TQ作为公司绩效衡量指标的原因（参见Wei et al。，2005和白重恩等，2005）。
