关于流动性问题在次贷危机中的地位，即流动性紧张是当前危机的主要源头，还仅是金融结构变化所带来的一种表象，当前有研究还没有达成共识。要厘清这一争议，无疑需要从不同金融结构对流动性影响的异同入手。简单看来，在涉及流动性问题的很多方面，当前的次贷危机与过去银行主导型金融体系下的危机都有许多共通之处。
首先，在两种不同结构的金融体系之下，都是应付款项带来的冲击，或者说流动性需求上的突然变化。在银行主导型金融体系下，“银行挤兑”的发生源于存款人对金融机构（银行）的偿付能力生疑，争相取出存款，从而使银行流动性剧减。与之类似，在市场主导型金融体系结构下，投资者对证券背后的资产价值生疑，也可能导致市场对金融中介所发行的资产化证券的需求锐减，进而引发流动性危机。
其次，在不同结构的金融体系下，其结果都是存款人或者投资者的共同失败。理性行为人的行为结果造成了系统的难以维系。一个原本运作良好的金融机构（市场参与者），为了应付流动性需要，不得不低价甩卖资本，很快就从流动性问题变为偿付性问题。这实际上体现了流动性一种内在特质，它取决于人们的“信心”，也即存款人、金融机构和其他的市场参与者相互分担风险的能力。均衡状态，或者说风险分担的格局总是多种多样的，在相同的经济情况下，流动性需求也是不一样的，流动性危机的出现就是由一种均衡状态到另一种均衡状态的过渡所带来的。
从次贷危机看，自2007年初爆发以来，投资者出于对次级贷款质量的担心，纷纷追讨债权，其中一些机构没有信贷后盾，不得不在市场低迷时甩卖资产，由流动性问题变为偿付性问题。另一些机构因为有关联的大银行做信贷后盾，本来大多并不存在偿付问题，但当这些银行都没有足够的流动性头寸应对时，其资金需求就给欧洲和美国的货币市场造成了巨大的压力，这也是次贷危机以来，各国中央银行不断通过公开市场业务和最后贷款人职能注入流动性的原因。乍眼看来，这种情况似乎是过去危机现象的重演。但问题显然并不这样简单，金融结构的变化又给流动性问题带来了何种不同呢？
3.3.2资产证券化方式下房地产金融体系的流动性有何不同？
证券化的房地产金融体系在流动性问题上是有许多新特征的。在证券化的房地产金融体系中，大量的市场流动性并不是由银行体系创造的。换言之，这时候流动性不仅依赖于传统的银行中介所产生的流动性，还依赖于各金融中介间相互愿意提供的信贷量（也就是上文所提到的流动性的“信心”特征）。这样一来，就产生了三个新变化：一是流动性所扮演的角色更加重要了；二是证券化的金融体系出现了更多的不确定性，放大了流动性问题。三是不确定性与流动性的共同作用使银行间市场在面对冲击时可能更加脆弱。
一、强化了市场流动性的中心作用
在市场主导型金融体系中，市场流动性所扮演的角色更加重要了。这可以从对市场流动性的依赖程度、估值和传导途径这三方面的变化进行理解：
1、对市场流动性的依赖程度增强了
对市场流动性而言，资产证券化实际上起着双刃剑的作用。一方面，未来潜在的应收款项通过资产证券化方式被转换为可交易的证券，流动性得到了增加。另一方面，也使大量市场参与者的融资对市场流动性的依赖程度增强了。以结构投资公司（Structured investment vehicles，简称SIV）为例，其运作就必须建立在持续不断的流动性基础上。SIV一般是由银行等金融机构拿出一部分股权资本建立，其负债主要来自于发行短期票据融资（270天以内），资产则主要是各种次级抵押债券或者其他高风险债券产品。通过这样的处理，SIV因为持有不同品种的债券而获得了理论上的风险分散效果，从而可以获得较高的信用评级，其短期票据融资成本相对较低。从本质上说，SIV仍然是一个从事短借长贷的机构，它收入来源的实质即资产负债期限不同所产生的利差。
也就是说，在美国证券化的房地产融资体系之下，许多抵押贷款都是在储蓄贷款体系外进行的，很多金融机构一方面像商业银行一样借短贷长，另一方面，其活动又是在传统的金融监管体系之外的。这样一来，其中一部分金融机构，由于没有储蓄来源，且不受传统的金融安全体系的保障，在市场出现动荡之后，很容易陷入期限与流动性错配问题，被迫低价出售其持有的长期资产，造成巨大损失和连锁反应。
更重要的是，对大型银行（含投资银行）来说，此时，它不但是流动性的创造者，也是流动性的使用者。在大多数情况下，次级抵押债券只是从投资银行或者对冲基金账面转移到了SIV手中，为投资银行或者对冲基金获得了流动性支持。其实质还是银行的一种账面游戏，大型银行的中心地位不仅没有减低，从一定层面上看反而得到了加强。各种各样的市场参与者，包括市场经纪商和套利基金等，大量依赖于银行所提供的各种流动性工具。而银行自身，特别是投资银行却只能依赖资本市场，发行证券获得资金来源。换言之，市场流动性实质上对银行的资产质量起了举足轻重的作用，而银行本身又是市场流动性的中心。从这个角度来看，证券化本身想实现的风险分散作用并没有实现，风险实质上是集中在大型银行身上的，只是这种集中极具隐蔽性。
总之，对所有市场参与者来说，风险的规避就涉及到了对各种不同期限证券的不断买卖。在这一过程中，倘若没能实现风险头寸的正常管理，市场一旦失去流动性，就很容易演变为偿付问题。
2、估值更依赖于流动性。
前文已经提到，市场主导型金融体系与银行主导型金融体系在定价机制上是不一样的。在市场主导型金融体系中，证券化资产的定价过程使得从流动性问题到偿付性问题的转换关系更加密切了。
理论上，在任何时候，资产价格都取决于他们所产生的现金流量和交易所在市场的流动性情况。在正常情况下，流动性充足，市场上的资产价格接近其均衡价格（假设有效市场的情况，不考虑前述房地产商品特性的影响）。而在流动性紧张的情况下，资产价格则更多的反映的是流动性紧缩的程度而不是其内在的期望回报（如为了流动性需要，不得不甩卖其资产）。这时，整个市场的流动性决定了单个证券的价格水平。
在以市场价值计价的情况下，资产价格的变化很快会反映到金融机构的资产负债表上，对金融体系各个部门的净值（指资产与负债的差值）都产生了直接的影响。进一步说，当市场流动性吃紧时，流动性的变化会立即传递到银行和其他金融机构的资产负债表上，影响其资产净值。这样一来，一方面，市场流动性紧缩导致某一机构的价值下跌，一旦引致人们恐慌，进行挤兑，就很容易从流动性问题演变为偿付性问题。另一方面，某一机构净值的巨幅变化，一旦危及到它的偿付能力，在市场上进行融资的可能性也就锐减了，这一机构也就很容易倒闭。
3、传导途径的新变化
市场流动性对所有的市场参与主体都会产生影响。如前所述，它的急剧波动会传递到资产价格，从而导致银行资本的扩张或紧缩，反过来影响银行对市场流动性的供给，形成一种恶性循环。Adrian和Shin（2008）指出当金融机构积极运作其资产负债表时，这种传递效应还会扩大。杠杆效应会加大上述循环，增大对金融体系的冲击作用。此外，有别于在银行主导型金融体系中，风险在金融机构（银行）间的传导主要是通过资产的贬值，并经由各银行间紧密联系的关系，尤其是银行间贷款来实现；在市场主导型金融体系中，即使在没有银行间贷款的情况下，这种风险蔓延也会发生。它主要是通过市场参与者的作用实现的，混乱的市场改变了银行持有头寸的价值，在市场价值法的计价体系下，市场价格变化相当之快，加速了金融机构之间的相互传导。
3.3.3信息问题（不确定性）与市场流动性的互动
在证券化的房地产金融体系中，信息问题与流动性问题的互动作用，也给房地产金融风险带来了一些新的变化。
一、信息问题（不确定性）放大了市场流动性问题
下文对于信息问题主要采用“不确定性”一词进行表述，原因在于对任一决策主体而言，信息问题的表象即不确定性。而之所以用“不确定性”，不用“风险”一词，就在于如前文理论综述部分所述，“不确定性”和“风险”是不同的，其共同特点都是对于潜在结果和损失可能的表述，但“不确定性”不存在概率分布，换言之，不确定性突出了对未来结果难以估测的特性。
